从突击分红到客户依赖，从环保污点到信披缺失安全的配资网，每一处疑点都在叩问注册制以信息披露为核心的底线？

作者：王勇

出品：华祥名财经全媒体

资本市场从不缺少争议，但江苏锡华新能源科技股份有限公司(以下简称“锡华科技”)的IPO之路却因一系列异常操作显得尤为扑朔迷离。

这家成立于2001年的风电齿轮箱部件制造商，在2025年冲刺沪市主板的进程中，被曝出股权高度集中、突击分红掏空利润、客户依赖症加剧财务风险，以及环保黑历史未披露等重重问题。

其招股书背后，一场家族资本游戏与财务迷局正浮出水面。

一、股权迷宫：主动砍掉5.5亿募资

2023年5月，锡华科技首次递交招股书，当年6月收到上交所问询函。直到2024年12月底才披露了更新后的招股书(申报稿)，目前正等待上会。

根据最初的募资计划，20.48亿拟募资金中14.48亿元用于扩大产能，5.5亿用于补流，仅4943.76万元用于研发中心建设项目，占总募资额约2%。

更戏剧性的是，面对监管问询，锡华科技最终将募资额从20.48亿元缩减至14.98亿元，彻底取消补流项目。这一“自我打脸”的操作，被市场解读为对财务漏洞的妥协，暴露出募资计划的草率与功利性。

锡华科技的股权结构堪称典型的“家族帝国”。招股书显示，实控人王荣正与妻子陆燕云合计控制公司91.66%的表决权，通过直接持股和控股平台锡华投资形成绝对话语权28。然而，这一看似稳固的控制权背后，关联方频繁注销与代持疑云暗藏风险。

王荣正夫妇通过多层持股平台形成的“一言堂”结构，削弱了董事会制衡机制。若上市后继续“一股独大”，中小投资者权益恐难保障。

报告期内，陆燕云兄长、嫂子李小琴及其子陆浩杰名下7家关联企业相继注销，包括泰兴市庆东机械配件厂、锡达机械配件厂等。尽管公司声称这些企业“与发行人不存在同业竞争或代垫成本费用”，但数据显示，陆浩杰经营的泰兴市杰瑞机械配件厂在2021年与锡华科技的关联交易金额达261.62万元，占其营收的90.76%1。更蹊跷的是，杰瑞机械在2021年营收高达288.25亿元(后或为数据笔误)，与其实缴资本和社保参保人数(7人)严重不匹配，引发市场对财务数据真实性的质疑。    

第一轮问询函显示，锡华科技实际控制人陆燕云兄长之配偶李小琴为公司采购部员工，报告期内陆燕云兄长、李小琴及其儿子注销了多家关联方。

对此，锡华科技被要求说明已注销的关联方注销的原因、实际经营的业务内容，是否曾与公司存在同业竞争或者关联交易，是否存在为发行人代垫成本费用或违法违规行为

回复函显示，报告期内，陆燕云兄长、李小琴及其子陆浩杰已注销7家关联方公司。

其中，泰兴市庆东机械配件厂、泰兴市锡瑞机械配件厂、泰兴市陆庆东机械配件厂、泰兴市锦安机械配件厂4家由陆庆东经营，因陆庆东病逝而停止经营活动，已于2021年6月注销；

泰兴市锡达机械配件厂、无锡市锡铠钢铁有限公司2家由李小琴经营或持股，因已停止经营活动，分别于2022年6月和2023年1月注销；

泰兴市杰瑞机械配件厂由陆浩杰经营，为规范及减少关联交易而停止经营，于2023年3月注销。 

2021年度及2022年度，由陆浩杰经营的泰兴市杰瑞机械配件厂外协金额分别为261.62万元、16.24万元。同期。泰兴市杰瑞机械配件厂营收分别为288.25亿元、22.75亿元，关联交易的占比达到90.76%、71.38%

此外，李小琴还与供应商股东曾有过资金往来。2021年5月，供应商江苏顺鑫的股东李海静因个人资金周转需求向李小琴借款40万元，于同月归还完毕。2022年度，江苏顺鑫向锡华科技提供钢产品的单价较其他供应商低出6.91个百分点。    

家族成员与公司之间的资金往来同样耐人寻味。2019-2022年，王荣正夫妇多次向公司拆借资金，累计未偿还金额超3700万元，同期公司却向外部股东借款并支付高额利息8。尽管公司声称“资金已全部归还”，但这种“左手倒右手”的操作，被业内人士质疑为变相转移利润或规避税务。

为什么要突然注销七家人公司，背后的利益我们不得而知。

二、为何要3.5亿突击分红？

锡华科技的财务操作堪称“教科书式矛盾”。

依照锡华科技2023年5月申报IPO时的首版招股说明书，募集资金20.48亿元中5.5亿元拟用于补充流动资金，占比达26.86%，超出规定的20%；2022年分红金额3.5亿元，占2020年至2022年累计利润60.24%，超出规定的50%。很显然，公司已涉嫌“清仓式分红”。

2022年，公司在净利润仅1.84亿元的情况下，突击分红3.5亿元，几乎将2021-2022年累计净利润(3.7亿元)一次性分光，其中实控人夫妇独得3.2亿元28。讽刺的是，仅一年后，公司却在IPO募资计划中申请5.5亿元“补充流动资金”，被监管质疑“掏空利润再圈钱”。

行业分析师指出，突击分红常伴随实控人高持股比例，目的是将公司积累的现金提前套现，降低上市后股权稀释的损失。而锡华科技账上货币资金常年过亿，2022年末达1.62亿元，短期偿债压力轻微，分红合理性备受争议。

2024年4月30日，上交所发布了《上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第1号——申请文件受理(2024年修订)》，明确界定了“清仓式分红”的标准：报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过80%；或者报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过50%且累计分红金额超过3亿元，同时募集资金中补流和还贷合计比例高于20%。    

首轮审核问询中，交易所便针对锡华科技现金分红及募资补流展开问询，要求其说明募资补流规模的测算依据及合理性。

在问询函回复文件中，锡华科技认为现金分红及募资补流的行为具备合理性。2022年现金分红是回报股东长期贡献，不会影响公司的持续经营能力，不存在过度分红透支公司成长的情况。5.5亿元的募资补流是根据测算后公司的货币资金余额无法满足未来要求，同样具有合理性。

但是2024年6月24日，锡华科技在更新2023年全年财务数据时更改了该部分的回复内容。虽然对现金分红的合理性仍持肯定态度，但随后补充说明，基于报告期内经营情况和谨慎性原则，在充分考量资金流动性的基础上，公司于2023年11月将补充流动资金规模缩减至2.00亿元，占募资总额比例降至11.78%，不存在达到“清仓式分红”标准的情形。

三，毛利率下滑 第一业务承压

锡华科技表示，2022年及2023年，公司在风电齿轮箱专用部件的铸件细分领域全球市场占有率达20%，取得较高的市场地位。不过也在此期间，锡华科技却面临“增收不增利”的局面。

2021年至2024年上半年(报告期内)，公司营收为8.78亿元、9.42亿元、9.08亿元和4.25亿元；净利润为2.16亿元、1.84亿元、1.77亿元和6206.77万元。此外，预计2024年营收9.7亿元-10.01亿元，净利为1.49亿元-1.63亿元，增收不增利。

不难发现，2023年营利双降、2024年净利承压，整体成长性、稳健度待提升。    

谈及原因公司表示，主要系下游风电场项目建设进度不及预期所导致 2023 年四季度至 2024 年一季度风电齿轮箱专用部件市场需求阶段性波动，同时公司持续研发大兆瓦产品并扩充大兆瓦产品的产能，导致研发费用和固定资产折旧费同比增长。

据招股书，风电齿轮箱专用部件是风力发电机的核心组件，也是锡华科技的主要收入来源。报告期内，分别贡献收入68,424.88 万元、77,883.03 万元、76,161.00 万元和 34,506.91 万元，占同期主营业务收入比达78.63%、83.43%、84.85%和 82.22%，妥妥的第一业务。

而近年来行业价格战愈演愈烈，公司不可避免地受到影响。报告期内，风电齿轮箱专用部件销售均价为1.36万/吨、1.32万/吨、1.24万/吨以及1.14万/吨，对应变动幅度--、-3.48%、-5.65%、-8.35%；单位成本8208.22元/吨、9004.68元/吨、8411.06元/吨、8200.89元/吨，对应变动幅度--、9.7%、-6.59%、-2.5%。

同期，主营业务毛利中风电齿轮箱专用部件金额为 27,249.81 万元、24,614.30 万元、24,592.48 万元和 9,651.93 万元，占主营业务毛利比均超八成。受此影响，公司主营业务毛利率整体也呈下行趋势，报告期内分别为35.84%、29.18%、30.24%和25.81%，综合毛利率为35.88%、29.32%、30.28%和 25.89%。

此外，锡华科技预计2024年的营收为9.7亿元至10.01亿元，净利润为1.49亿元至1.63亿元，第三年“增收不增利”将成大概率事件。

由于同行竞争激烈，公还还面临价格战下的毛利率困局。2020-2024年，公司主营业务毛利率从35.88%跌至25.89%，核心产品风电齿轮箱部件销售均价三年内下降16%(从1.36万元/吨至1.14万元/吨)，而原材料成本波动滞后性进一步挤压利润空间69。行业低价内卷下，锡华科技陷入“增收不增利”的怪圈，2023年净利润同比下滑4.3%作为一家拟上市企业，最近一年的业绩表现尤为重要。    

据锡华科技签署于2024年12月26日的招股说明书，经其初步测算，2024全年营业收入预计在9.70亿元~10.01亿元区间，相较2023年同比增长6.84%~10.31%，净利润则进一步下滑，在1.49亿元~1.63亿元范围内，同比下降7.54%~15.93%。

也就是说，锡华科技近几年的营业收入总体呈上升趋势，但净利润一年更比一年差，已经是三连降的状况。报告期各期，公司主营业务毛利率分别为 35.84%、29.18%、30.24%和 25.81%，2024上半年已较2021年跌去10个百分点。

四，客户依赖症：应收账款危机

锡华科技的业绩增长表象下，暗藏结构性风险。

作为风电齿轮箱部件细分领域的全球市占率20%的“隐形冠军”，其客户集中度高达97%以上，前两大客户南高齿集团和弗兰德集团贡献超70%收入。这种深度绑定虽带来短期订单稳定，却导致议价能力薄弱。

报告期内，公司前五大客户的收入占主营业务收入比达99.03%、99.17%、97.44%以及97.83%，集中度之高肉眼可见。其中，南高齿集团、弗兰德集团和海天塑机一直稳居公司前三大客户。

以南高齿集团为例，报告期内贡献收入占主营业务收入比达34.83%、48.91%、59.53%和59.30%。

据全球风能理事会(GWEC)数据，南高齿在风电齿轮箱产品全球市场占有率已经连续多年超过30%。锡华科技选择与头部企业深度合作，能够保证收入的稳定性，但也可能因为客户的采购量减少，导致公司营收及盈利缩减。    

高客户集中度还推高财务风险。2024年上半年，公司应收账款攀升至2.33亿元，占流动资产30.63%，同期计提坏账准备1236万元。南高齿集团作为单一客户贡献近60%收入，其经营波动或回款延迟将直接冲击公司现金流。

五、环境污点与信披缺失

锡华科技的光环背后，还隐藏着未披露的环保污点。2018年，其全资子公司江苏锡华铸造被曝存在“粉尘弥漫、喷漆污染失控”等问题，遭泰州市生态环境局处罚并勒令整改。

锡华科技曾在招股书中表示，公司不属于重污染行业，不存在高危险、重污染的情况。但有记者了解到，公司重要子公司江苏锡华铸造有限公司(以下简称“江苏锡华”)曾因环境污染问题饱受争议，在当地媒体曝光及政府机构督察的情况下，或产生过较为严重的负面影响。

江苏锡华成立于2006年12月，为锡华科技全资子公司。其主营大型风电装备及注塑机等高端装备的专用部件毛坯制造，主要生产经营地位于泰兴市元竹镇工业集聚区。2022年度，公司营业收入约8.65亿元，净利润约1.67亿元，在锡华科技有较为重要的地位。

泰州市生态环境局旗下用于“曝光环境问题，，反馈整治结果”的“深入治污攻坚泰州在行动”于2018年7月曾发布文章表示，泰州新闻《“263”泰州在行动》专栏曝光江苏锡华边污染边生产，多个环节存在严重污染行为。

具体包括厂区“粉尘弥漫，让人喘不过气”，布袋除尘设施运行不正常，形同虚设；铸造过程中 产生的一些废料和垃圾，也是随意堆积在厂区的空地上，无人问津；一些工人还对喷漆不均匀的铸造件进行人工刷漆，地面上到处都是油漆，产生的挥发性有机物污染毫无管控措施；喷漆房改造项目还没有经过环评。文章内容显示，泰兴环保局已经对江苏锡华进行处罚，并责令其改正环境违法行为，且全文配有一段实景视频及数张照片。    

2018年8月，“泰州生态环境”发布文章表示，江苏锡华问题被曝光后，在当地政府的全程跟踪督察下，公司已整改。董事长王荣正表态称，“目前，我们已订购专门的尾气、粉尘处理设备，确保在一个月之内将设备安装到位。”

无独有偶，据天眼查信息，2018年6月，锡华科技亦曾因擅自新增金属表面后处理车间却未报环保审批，配套建设的环境保护设施未经验收，主体工程即于投入生产和使用等被无锡市滨湖生态环境局罚款20.1万元。

尽管公司声称“不属于重污染行业”，但铸造环节的粉尘与VOCs排放实为高环境风险领域。更值得警惕的是，这一重大负面事件在招股书中只字未提，涉嫌信披违规。

锡华科技的案例，折射出注册制下IPO审核的深层矛盾。尽管监管层通过三轮问询紧盯股权代持、关联交易与财务异常，但家族企业的治理顽疾仍难根治。

锡华科技的IPO迷雾，本质是一场家族利益与资本市场规则的博弈。从突击分红到客户依赖，从环保污点到信披缺失，每一处疑点都在叩问注册制以信息披露为核心的底线。当“技术新贵”的外衣被层层剥开，暴露出的不仅是单一企业的治理缺陷，更是新能源产业链在资本狂飙中的集体浮躁。

监管的穿透式问询或许能暂时拦住问题企业，但根治乱象仍需市场参与者的敬畏之心。正如一位投行人士所言：“上市不是终点，而是接受公众监督的起点。”若企业仅将IPO视为财富变现的工具，而非价值创造的承诺，资本市场的资源错配之痛将永无休止。    

(本文数据均引自招股说明书、上交所问询函及天眼查公开信息) 安全的配资网

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